Wiki›Oranlar ve Değerleme
İndirgenmiş Nakit Akışı
İndirgenmiş nakit akışı (DCF), bir şirketin gelecekte üreteceği serbest nakit akışlarını bugünün parasına çevirip toplayarak şirkete bir değer biçme yöntemidir. Sonuç, büyüme ve iskonto oranı varsayımlarına çok duyarlıdır; tek bir sayı değil, bir aralık olarak okunur.
Beş yıl sonra eline geçecek 100 bin TL, bugün cepteki 100 bin TL ile aynı değerde değildir: bugünkü para faize yatırılıp büyütülebilir. DCF bu fikri şirkete uygular. Şirketin gelecekte kasasına girecek nakit tahmin edilir, her yılın nakdi beklenen getiri oranıyla bugüne indirilir ve hepsi toplanır.
Nasıl hesaplanır
Burada n, nakdin kaç yıl sonra geleceğidir. Önce birkaç yıllık serbest nakit akışı tek tek tahmin edilir. Tahmin döneminden sonrası için, nakdin sabit bir hızla sonsuza kadar büyüyeceği varsayılır ve tek bir kalıcı değer hesaplanır. İskonto oranı, yatırımcının bu riski taşımak için beklediği yıllık getiridir; borç ve özkaynağın ağırlıklı maliyeti (WACC) olarak kurulur. Bulunan şirket değerinden net borç düşülür, kalan pay sayısına bölünerek hisse başına değere ulaşılır.
Örnek
Serbest nakit akışı bugün 100 Mn TL olan, beş yıl yüzde 5 büyüyeceği varsayılan bir şirket; iskonto oranı yüzde 12, kalıcı büyüme yüzde 3:
| Yıl | Serbest nakit akışı | Bugünkü değeri |
|---|---|---|
| 1 | 105 Mn TL | 94 Mn TL |
| 2 | 110 Mn TL | 88 Mn TL |
| 3 | 116 Mn TL | 82 Mn TL |
| 4 | 122 Mn TL | 77 Mn TL |
| 5 | 128 Mn TL | 72 Mn TL |
| Kalıcı değer | 1.461 Mn TL | 829 Mn TL |
Rakamlar milyon TL olarak toplanır:
Şirketin 100 milyon payı varsa hisse başına değer 10 TL çıkar. Değerin üçte ikisi kalıcı değerden gelir, yani beş yıldan sonrasına ait varsayımlardan.
Nasıl yorumlanır
- Sonuç bir aralıktır. Makul varsayımların verdiği en düşük ve en yüksek değer birlikte okunur; mevcut fiyatın bu aralığın neresinde durduğuna bakılır.
- Fiyat aralığın altındaysa, piyasa varsayımlardan daha karamsardır; üstündeyse daha iyimserdir.
- Hangi varsayımın sonucu taşıdığı önemlidir. Kalıcı değerin payı büyükse değer, uzak geleceğe dair tahminlere dayanır.
Dikkat
- İskonto oranında küçük bir değişiklik sonucu çok oynatır: örnekte oran yüzde 12 yerine yüzde 14 alınsa hisse başına değer 10 TL’den yaklaşık 7,7 TL’ye iner.
- Nakit akışı dönemden döneme sert dalgalanan şirkette başlangıç değeri güvenilmezdir.
- Yüksek enflasyonda büyüme ve iskonto oranı aynı para biriminde tutulmalıdır; nominal büyümeyle reel iskonto karıştırılırsa sonuç anlamsızlaşır.
- Bankalarda serbest nakit akışı anlamlı değildir; DCF yerine özkaynak getirisine dayanan modeller kullanılır.
Finemar'da bu sayı
DCF, Kapsamlı Rapor’un Ucuzluk bölümündeki “2. Nakit Akışı Verimi” kartında ikinci görüş olarak yer alır; bu ölçütün puanı nakit akışı veriminden gelir. Başlangıç değeri son 12 ayın serbest nakit akışıdır (işletme ve yatırım faaliyetlerinden nakit akışlarının toplamı); sıfır ya da eksiyse DCF hesaplanmaz. Varsayımlar enflasyondan arındırılmıştır: ilk beş yılın büyümesi sıfır ile net kârın son beş yıllık bileşik büyümesinin reel hali (en çok yüzde 8; hesaplanamazsa yüzde 2) arasında, iskonto oranı yüzde 10-14, kalıcı büyüme yüzde 2-3 arasındadır. Bu aralıklardan 3.000 senaryo çekilir; kart ortanca değeri ve senaryoların yüzde 80’inin düştüğü aralığı hisse başına yazar, aralık 3 kattan genişse modelin bu şirkette net bir şey söylemediğini belirtir. Net borç düşülür, kalan ödenmiş sermayeye bölünür. Grafik Kötümser, Baz ve İyimser senaryoları bant olarak çizer ve mevcut fiyatı üzerinde işaretler; 12 aylık nakit akışı son dönemlerde 3 kattan fazla oynamışsa “Bu şirkette DCF konuşmuyor” yazar. Bankalarda ve diğer finans kurumlarında DCF yerine Gordon büyüme modeli kullanılır.
Derinlemesine
Senaryolar ve Monte Carlo
Tek bir büyüme ve iskonto oranı seçmek yerine her birine bir aralık verilip binlerce kez rastgele değer çekilebilir. Her çekilişte ayrı bir değer çıkar; bu değerlerin dağılımı, varsayım belirsizliğinin sonucu ne kadar yaydığını gösterir. Dağılımın ortancası tek bir tahminden daha sağlam, aralığın genişliği ise modelin o şirket hakkında ne kadar emin olduğunun ölçüsüdür.
Neden reel varsayımlar
Yüksek enflasyonda nominal büyüme ve nominal iskonto oranı birlikte çok yüksek çıkar; ikisi arasındaki küçük bir fark kalıcı değeri olağanüstü büyütür ya da eksiye çevirir. Enflasyondan arındırılmış oranlarla çalışmak bu oynaklığı dışarıda bırakır: reel büyüme ve reel iskonto oranı yıllar içinde çok daha dar bir bantta kalır.
Şirket değeri ve özkaynak değeri
Serbest nakit akışı, borç verenlere ve ortaklara birlikte ait olan nakittir; iskonto edildiğinde şirketin tamamının, yani firma değerinin karşılığı bulunur. Ortaklara düşen pay için borç verenin alacağı, yani net borç düşülür. Net borcu düşmeden pay sayısına bölmek, borçlu şirketi olduğundan değerli gösterir.
Bu içerik yatırım tavsiyesi değildir; eğitim ve bilgilendirme amaçlıdır.