Wiki›Oranlar ve Değerleme
Değer Tuzağı
Değer tuzağı, çarpanlara göre ucuz görünen ama ucuzluğu kalıcı sorunlardan kaynaklanan hissedir. Düşük F/K ya da PD/DD, kârın ve işin gerilediği bir şirkette ucuzluğun değil kötüleşen bir tablonun yansıması olabilir.
Yarı fiyatına satılan bir ceket ilk bakışta kelepir görünür; kumaşı yıpranmışsa ya da modası geçmişse indirim, değer kaybının fiyata yansımasıdır. Borsada da bazı hisseler çarpanlara göre ucuz görünür, ama düşük fiyat işin kendisindeki kalıcı bir gerilemeyi yansıtır.
Nasıl oluşur
Çarpanlar geçmiş ya da bugünkü rakamlara bakar, fiyat ise geleceğe dair beklentiyi taşır. Piyasa kârın düşeceğini öngörüyorsa fiyat önceden geriler ve F/K düşük görünür; kâr gerçekten düştüğünde çarpan yükselir ve ucuzluk kaybolur. Sık görülen sebepler:
- Kalıcı olarak gerileyen iş: ürünü eskiyen, pazar payını kaybeden ya da maliyet baskısını fiyatına yansıtamayan şirket.
- Döngünün tepesinde ölçülen kâr: emtia ve döngüsel sektörlerde kârın zirve yaptığı yıl çarpanlar en düşük görünür.
- Defterdekinden değersiz varlıklar: tahsil edilemeyecek alacaklar ya da eskimiş stoklar özkaynağı olduğundan büyük gösterir.
- Ortaklara ulaşmayan kâr: kâr ağır borcun faizine gidiyor ya da getirisi düşük yatırımlara harcanıyorsa ucuzluk kâğıt üzerinde kalır.
Örnek
Ürün fiyatlarının zirve yaptığı bir yılda ölçülen döngüsel bir şirket:
| Bu yıl | Gelecek yıl | |
|---|---|---|
| Hisse fiyatı | 50 TL | 50 TL |
| Hisse başına kâr | 10 TL | 2 TL |
| F/K | 5 | 25 |
Bu yılın kârıyla F/K 5’tir ve hisse ucuz görünür. Kâr gelecek yıl beşte birine inerse fiyat hiç değişmeden F/K 25’e çıkar. Piyasa bu düşüşü önceden fiyatlamışsa düşük F/K, ucuzluğun değil beklenen gerilemenin işaretidir.
Nasıl yorumlanır
- Ucuzluğun sebebi sorulur. Düşük çarpan tek başına bir sonuç değil, bir sorudur: piyasa şirkete neden bu kadar az değer biçiyor?
- Kârlılığın yönüne bakılır. Özkaynak kârlılığı ve marjlar yıllar içinde geriliyorsa düşük PD/DD bu gerilemeyi yansıtıyor olabilir.
- Nakit, kârla birlikte okunur. Kâr ediyor görünen ama faaliyetlerinden nakit üretemeyen şirkette kâğıt üzerindeki ucuzluk yanıltıcıdır.
- Borç hesaba katılır. Piyasa değeri küçük ama borcu büyük şirkette F/K ucuz, firma değerine dayanan çarpanlar ise yüksek görünebilir.
Dikkat
- Her ucuz hisse değer tuzağı değildir; piyasa zaman zaman geçici bir sorunu kalıcı sanır. Ayrımı yapan, ucuzluğun sebebinin geçici mi kalıcı mı olduğudur.
- Değer tuzağı çoğu zaman geriye bakıldığında belirginleşir; o an için kesin bir ölçüsü yoktur.
- Tek seferlik gelirler ve enflasyonun şişirdiği kâr kalemleri çarpanları olduğundan düşük gösterebilir.
Finemar'da bu sayı
Hisse sayfasındaki Kapsamlı Rapor’un Ucuzluk bölümünde, “1. Sektöre Göre PD/DD” kriteri şirketin PD/DD’sini ve özkaynak kârlılığını sektördeki şirketlerin ortancasıyla karşılaştırır. PD/DD sektör ortancasının belirgin biçimde altındayken özkaynak kârlılığı da sektör ortancasının altında kalıyorsa kriterde “Değer Tuzağı Riski: Ucuz ama Kârsız” uyarısı çıkar. Belirgin farkın ölçüsü, sektördeki şirketlerin ortancadan tipik uzaklığıdır: PD/DD için bu uzaklığın bir katı, özkaynak kârlılığı için yarısı aranır. Uyarı çıktığında bu kriterin puanı yüzde 60 azaltılır, bu da hissenin Ucuzluk Skoru’na yansır.
Derinlemesine
Döngüsel şirketlerde F/K
Çelik, kimya ve taşımacılık gibi döngüsel sektörlerde kâr, döngünün tepesinde en yüksek, dibinde en düşük düzeyindedir. Bu yüzden F/K tepe noktasında düşük, dip noktasında yüksek görünür; çarpan döngünün tersine hareket eder. Bu şirketlerde birkaç yılın ortalama kârı daha sağlıklı bir ölçü verir.
Ucuzluk ve kalite birlikte
Benjamin Graham’dan bu yana değer yatırımı anlayışı, ucuzluğun yanında finansal sağlamlık ve bir güvenlik payı arar. Düşük PD/DD’yi yüksek özkaynak kârlılığıyla birlikte arayan yaklaşımlar, ucuzluğu kaliteyle eşleştirerek değer tuzağını ayıklamaya çalışır.
Kâr kalitesi
Kârın nakde dönüşme oranı, kârın sürdürülebilirliğinin ilk işaretlerinden biridir. Net kâr ile işletme faaliyetlerinden elde edilen nakit arasındaki fark yıllar boyunca açılıyorsa, raporlanan kârın bir kısmı alacak ya da stok olarak bilançoda birikiyor olabilir.
Bu içerik yatırım tavsiyesi değildir; eğitim ve bilgilendirme amaçlıdır.